克服双重阻碍下，青岛双星终于购下即将破产的锦湖轮胎，但其股价也应声下跌。锦湖轮胎2017全年亏损达885.6亿韩元，并有高达1.3万亿韩元债务。而同年青岛双星的扣非净利润仅为3500万元，经营活动产生现金流更为-6.09亿元

《投资时报》研究员 王汉林

　　2018年3月23日，韩国西南部光州锦湖轮胎工厂。55岁的柴永森起身与锦湖轮胎高管握手告别，这一次，他还是没能见到工会人员。

　　从青岛海尔（600690.SH）上层集团的常务副总裁“空降”到青岛双星（000599.SZ）出任董事长，迄今已过5个年头，他已不仅仅再是那个被写进哈佛MBA“激活休克鱼”案例的执行者。从汪海手中接下指挥棒的这个山东平度大汉，如今正为了一起并购案而持续奔忙。

　　成功，就能获取更大市场；失败，只能驻留原地。

　　“我会耐心等待。”在座谈会上，他为对方留下这句话。

　　四个月后，青岛双星并购韩国锦湖轮胎45%股权事件终于尘埃落定。双方于7月6日正式完成资产交割，整宗交易涉资折合39亿元人民币。这是继中国化工以71亿欧元收购意大利倍耐力后，中国轮胎企业发起的第二起国际轮胎行业并购案例。并购对象此前隶属韩国锦湖韩亚集团，为全球第14大轮胎制造商。

　　但股票市场似乎并不大看好这桩买卖。

　　Wind数据显示，7月6日并购案告成当天，青岛双星的开盘价为4.62元/股，截至当日下午收盘，下跌0.22%，至4.61元/股，为过往52周最低点，期间最低曾一度跌至4.47元/股，成交量达2万手，该公司总市值也同步跌至38.52亿。至7月26日午盘收市，该股报收于4.83元/股。

　　市场对于海外并购案的看衰或许情有可原。2010年，吉利汽车（0175.HK）收购沃尔沃，其后仅一年时间内，吉利的负债猛增342.8%，为其造成了巨大的资金压力。更重要的是，中国企业并购韩国企业也有过不成功先例，早在2004年，上汽集团（600104.SH）曾以5亿美元并购韩国双龙汽车，但最终双方落了个两败俱伤的下场。

　　有市场分析人士表示，青岛双星此次并购，若一着不慎，很可能伤其筋骨。

　　斥资39亿购韩国破产企业

　　一切始于两年前的初秋。

　　2016年9月，锦湖轮胎42.01%股权将被出售的消息一经传出，立即吸引了全球多家企业参与竞标。2017年初，青岛双星及旗下子公司开始介入锦湖轮胎重组，以非价格因素中标，并于3月13日签署股权转让协议，拟以9549.8亿韩元（约合8.35亿美元）收购韩国锦湖轮胎42.01%股权。

　　不过，据国内媒体援引韩国SBS报道称，锦湖轮胎当年上半年就出现了507亿韩元的巨额营业亏损。在后续谈判中，青岛双星一方随即提出将9550亿韩元的收购价下调至8000亿韩元，降幅约16%。

　　但当得知锦湖轮胎是年第三季度业绩仍将录得亏损时，青岛双星再次提出在原有降价的基础上再行降价800亿韩元。双方因无法就价格因素达成一致意见，于当年9月6日宣布无责任终止协议。

　　但柴永森很清楚，要扩大青岛双星的市场，锦湖是不可或缺的。2018年3月，柴本人亲自到访韩国与锦湖高层交谈。

　　事情由此迎来了转机。2018年4月1日，在锦湖轮胎即将破产清算的前一天，锦湖轮胎工会表决通过，同意中国青岛双星以约6400亿韩元（约合39亿元人民币）的价格收购45%的股份，从而成为锦湖轮胎的最大股东。

　　7月6日，青岛双星及韩国锦湖轮胎方面均发布公示，披露交易各方已按协议约定完成了标的股权的交割。根据公示内容，青岛双星的子公司星微韩国已按照协议向锦湖轮胎支付股权交易价款并拥有锦湖轮胎45%的股份，自此，双星正式成为锦湖轮胎控股股东。

　　根据青岛双星和韩国锦湖轮胎债权方代表韩国产业银行签署的相关协议，青岛双星方面将以每股5000韩元的标准配股增资，共出资6463亿韩元；与此同时，债权团方面也将考虑到设备的折旧成本，追加出资2000亿韩元，增资结束后，青岛双星将持有锦湖轮胎的45%股权，成为锦湖轮胎的大股东，而债权团持有的股份，从原有的42%降至23.1%。

　　在双方资产正式交割后，就有专家表达了对青岛双星是否能有效缓解锦湖轮胎高额债务的担忧。来自轮胎世界网的数据显示，截至2017年底，锦湖轮胎共有约1.3万亿韩元（根据2018年7月26日韩元对人民币汇率计，约合78亿元人民币）的债务。

　　对此，青岛双星董秘刘兵向《投资时报》表示：“双星本次投资的约39亿元人民币，将全部增资到锦湖轮胎以优化其资本结构。”

　　《投资时报》研究员通过查询青岛双星年报得知，该公司近年业绩并不算良好。据其2017年报数据显示，青岛双星2016—2017年营收达到49.28亿元、39.98亿元，2017年同比下滑18.87%，归属于上市公司股东的扣非净利润分别为0.67亿元、0.35亿元，2017年同比下滑47.57%，经营活动产生的现金流为0.29亿元、-6.09亿元，投资活动产生的现金流达到-3.1亿元、-15.1亿元。

　　有业内专家分析表示，青岛双星渴望通过合并锦湖轮胎以获取更大的市场，实现更大的盈利，但该公司近年来业绩并不理想，能否负担起本要濒临破产的锦湖轮胎，还有待市场检验。

　　人工成本因素或成隐患

　　根据最新发布的全球轮胎行业市场份额的数据显示，2017年世界轮胎75强中，锦湖轮胎目前在全球轮胎市场的份额为1.6%，排名第14，而青岛双星的市场份额则为0.7%，排名第23。外界因此将这宗交易称为“蛇吞象”式并购案。

　　锦湖轮胎拥有58年历史，为韩国第二大轮胎制造商。其于1994年进入中国市场，一度在中国及全球各地拥有8个工厂、5个研发中心，并排名全球轮胎行业前十。不过，在2011年央视“315”晚会曝光锦湖轮胎返炼胶质量问题后，锦湖轮胎在华销售份额有较大幅度跌落，2012年，锦湖轮胎在华乘用车子午线轮胎的市场份额跌落了近15%，随后更是持续下降。

　　当被问及经历多年亏损后的锦湖管理层是否会调整时，刘兵透露，“柴永森将任锦湖轮胎董事局主席，其管理团队在交割前即已组成，将继续独立运营。”

　　据轮胎世界网资料显示，2017年锦湖轮胎年度亏损达到885.6亿韩元。锦湖轮胎发布公告称，亏损原因在于2017年第四季度该公司为一批员工多支付了约900亿韩元的工资。这是因为，由于韩国相关法庭裁决，这些员工从非正式工人转变成正式工人，其工资水平得到了一定程度的提高。

　　有业内人士分析认为，青岛双星的此次并购案件，比起吉利并购沃尔沃，更像是上汽集团并购韩国双龙汽车，韩国的工会文化可能会对青岛双星未来的运营造成一定的麻烦。

　　据悉，早在2004年，上汽集团就曾以5亿美元的价格并购韩国双龙汽车，而就在两年后，双龙汽车工会抗议上汽集团提出的裁员计划并指控上汽集团试图将南韩技术转移至中国，开始组织大规模罢工。又过了两年，双龙汽车出现大规模裁员减产，时至2009年1月，双龙汽车申请破产保护，上汽集团也随之失去对双龙汽车的管理权，双方最后落得两败俱伤。

　　事实上，在青岛双星并购锦湖轮胎的过程中，后者的工会已经引发了不少麻烦。

　　根据此前一些媒体报道，2018年4月11日和28日，锦湖轮胎工会接连组织了大规模工人集会，工会人员纷纷头系红丝带，抗议股权出售，他们担心如果企业被收购，技术外流导致本国产量下降，致使韩国工人被减薪减岗。

　　为稳定工会人员的激动情绪，青岛双星特地发表声明，“三年内将承诺保留锦湖轮胎旗下所有员工的岗位”。对此，刘兵表示，青岛双星和锦湖轮胎已与工会就社会福利等多方面要求达成友好协商。

　　但作为造成锦湖轮胎2017年亏损的直接原因，高额的人工成本将是青岛双星在未来运营时不得不考虑的问题。