在被央企之一的中国化工集团公司（以下简称“中国化工”）收购两年后，世界最大的轮胎制造商之一的倍耐力于10月4日重返米兰证券交易所挂牌上市。

　　这是今年欧洲资本市场最大、全球第二大的IPO项目。意大利当地财经媒体将倍耐力此次回归定义为“溢价重返”。

　　中国化工专业化“拆分”让倍耐力“一变二”

　　2年前，即2015年，具有145年历史、于1922年上市的倍耐力从米兰证交所退市，以接受中国化工的收购。

　　此次倍耐力境外再上市后，中国化工对倍耐力仍处于相对控股地位，拥有对倍耐力的实际控制权，在董事会15名成员中，有8名来自中国化工。

　　虽然当前的上市进程比倍耐力原计划2019年重新上市的时间表要提前了两年，但市场认为倍耐力已准备好了。

　　倍耐力创建于1872年，是世界最大的轮胎制造商之一，业务遍及160多个国家。

　　作为F1赛车独家轮胎供应商，倍耐力在高端轮胎市场长期占据领导地位，是兰博基尼、法拉利、玛莎拉蒂、保时捷、奔驰、宝马、捷豹、路虎、沃尔沃、奥迪等高端和超高端汽车的“原配”认证轮胎。

　　倍耐力轮胎产品谱系广泛，除了轿车用的乘用胎之外，还有卡客车用轮胎及农用胎等工业胎产品。

　　乘用胎和工业胎分属不同的细分市场，二者客户关注度不同、资源利用方式不同、商业模式不同。因此，在被中国化工收购后，按照中国化工原有的乘用胎和工业胎差异化的经营理念和商业模式的指导，2016年1月，倍耐力将其工业胎业务与乘用胎业务分拆，并赋予了两者不同的经营目标。

　　在乘用胎领域，由于全球的高端轮胎的市场容量还在不断扩张，倍耐力着眼于强化高端定位，以实现价值最大化。

　　根据市场分析预计，2020年全球豪华轿车的保有量将达到1.54亿辆，其中93%集中在欧洲、亚太和北美市场；配套和替换轮胎数量达2.78亿条，其中欧洲、亚太和北美市场占比高达95%。特别是19英寸以上直径轮胎市场的增长速度比标准品种轮胎市场快三倍，而在这一领域倍耐力一直处于供不应求的状态。

　　倍耐力首席执行官特隆凯蒂在接受路透社采访时，将未来三年平均销售增长率目标定在9%。

　　据一位熟悉高端轮胎市场的经销商分析，倍耐力一直是行业的引领者，特别是它在高端汽车的19英寸大轮毂轮胎中处于领导者地位。他认为，如果通过与中国化工的轮胎板块重组，倍耐力的产能即可以实现扩张，但预计改造升级中国的生产线的确需要时日。

　　而在工业胎市场，倍耐力将依靠中国制造业升级的趋势获得新动能，而中国化工也将协同倍耐力打造全球工业胎新巨头。

　　收购倍耐力之前，中国化工旗下已经拥有风神股份（600469）、双喜轮胎、黄海轮胎、桂林轮胎等卡客车轮胎、工程机械轮胎板块。这同倍耐力的工业胎板块形成天然组合，而并购后中国化工整体的工业胎板块整合分两步实施。

　　第一步是2016年10月的初步重组，由风神股份收购倍耐力工业胎（PTG）10%股权及中国化工旗下的双喜轮胎和黄海轮胎，同时出售风神股份下属乘用胎资产80%的股权给倍耐力乘用胎业务。转入2017年，中国化工完成了第二步资产重组的方案论证和优化，稳步推进倍耐力工业胎(PTG)剩余90%股权全部注入风神股份，在年底全面完成中国化工全球工业胎的资产重组。

　　今年4月，风神股份已经发布公告，正式宣布拟购买倍耐力工业胎(PTG)90%股权及中国化工集团公司旗下的其他相关工业胎资产，以实现全面、深度融合。

　　此次整合完成后，中国化工的工业胎经营平台不仅体量急剧扩大，盈利能力也将大幅增强。全新定位和全面重塑的“风神-倍耐力”将成为全球首家专注于卡客车胎、工程胎及农用胎生产的轮胎巨头，总产能将超过2000万套，跃居全球第四大工业胎制造商。

　　从产能布局上看，新“风神-倍耐力”实现全球化的产能分布，提高了中国应对国际贸易壁垒的灵活性。

　　轮胎业内人士指出，卡客车轮胎属于工业易耗品，品牌价值对利润的贡献度不如乘用胎，因此在工业胎领域，倍耐力的技术价值就凸显出来。

　　据了解，倍耐力正逐步将20余项世界顶尖的工业胎技术导入风神，同时双方共同致力于新产品的研发和推广。借助倍耐力工业胎巴西、意大利两大研发中心的优势，在中国组建全球工业胎研发中心也被提上日程。

　　由此，中国化工在轮胎领域将拥有境内、境外两个战略清晰、业务聚焦、布局合理、高效协同的国际化轮胎业务经营平台和资本运作平台。

　　有行业分析师认为，中国化工轮胎板块此番腾笼换鸟符合中央提出的供给侧结构性改革方向，通过国际产能合作，利用欧洲优质资产提升和带动中国国内产能升级换代，进而辐射全球市场，再加上有“一带一路”倡议下，作为丝路基金的首例工业领域投资项目，“中国制造2025”的创新能力、质量效益、两化融合、绿色发展的四大指标，在该项目中兼而有之，这是典型的政策和市场嫁接的项目。

　　前述意大利媒体也认为，重新上市后，“倍耐力新股东将会受益，通过不到两年的不断努力，倍耐力更加精简，并注入了活力。”

　　中国化工的国际并购已形成“闭环”

　　据初步估算，通过此次上市，来自中国化工和丝路基金对倍耐力的原投资价值已经实现翻番。

　　中国化工至今已完成10笔国际并购，更于2017年完成了中国最大的海外并购——收购瑞士先正达。在这些并购中，“正向收购—反向整合—重组上市”的并购整合策略路径已经非常清晰。

　　第一财经注意到，与倍耐力的操作手法类似，中国化工此前即将收购的动物营养添加剂公司法国安迪苏的产业引入到中国，并将安迪苏在A股上市，实现“保持实际控制权下的部分退出”。

　　与倍耐力同时进行的还有另一桩资本运作已经完成，中国化工通过由并购的全球第一大非专利农药以色列安道麦公司反向整合旗下的国内农药板块，将安道麦注入国内上市公司沙隆达（000553）。中国化工去年收购的德国克劳斯玛菲是橡塑机械制造领域的“劳斯莱斯”，也通过反向整合中国化工橡塑机械板块，实施重组上市。

　　中国化工董事长任建新在谈到国际并购时曾有一个“三字经”，即“买得来，管得了，干得好,拿得进,退得出,卖得高”。

　　这种“正向收购—反向整合—重组上市”的并购整合策略路径清晰，按市场化规则运作，同步实现国有资产保值增值、国内产能转型升级、资本结构优化等目标，为中国企业“走出去”、参与国际市场竞争、提高国际化经营水平提供了一个健康有益的模式。

　　甚至对于中国化工收购先正达这个迄今中国对外最大的并购项目，也可能依循中国化工“正向收购—反向整合—重组上市”继续推进。

　　在先正达交割期间，中国化工已经公开透露，先正达不久将重返股市，这项中国最大的并购交易的资本运作将持续受到关注。